През 2009 вероятно вече всеки в България ще знае какво е дефицит по текущата сметка. Този макроикономически показател се ползва със специално внимание дори от неспециализираните медии. Този интерес естествено е поддържан от мнението на анализатори и консултанти със значителна репутация - такива, които се смята, че оформят (поне донякъде) икономическата политика в България.

Убедени сме, че един от успехите на Industry Watch е непрекъснатото напомняне, че търговските дефицити на България не са макроикономически проблем и не би следвало да предизвикват активни държавни действия. Но през 2009, когато погледнем назад, ще видим, че всъщност сме били малцинство срещу анализаторите, които са предвиждали сътресения заради дефицита по текущата сметка на България.

Сега най-новата форма на притеснение за българската икономика се нарича прегряване и бе лансирана от колегите от Международния валутен фонд (МВФ). Това, разбира се, предизвика значителни политически мерки спрямо банковия сектор. От друга страна, инвестиционната общност почувства известна несигурност в среда, в която МВФ препоръчва на правителството активни действия без ясен резултат.

Нашите анализи са насочени предимно към тези две групи:

1) инвестиционната общност, която се интересува от рисковете от системен характер за българската икономика (и която вероятно следи с особено внимание налагания от макроикономистите проблем с търговския дефицит).

2)хората, които решават каква да бъде икономическата политика в България (и които се чувстват длъжни да се справят с рисковете на търговския дефицит, който икономиката генерира безконтролно).

Кредитите на банките в България не създават риск пред икономиката

Не смятаме, че може да се очакват макроикономически проблеми, които да са предизвикани от експанзията на банкови кредити в България. В този смисъл не виждаме основания да се предвижда криза (или както днес става популярно прегряване). Предвижданите от колеги анализатори лоши времена за икономиката, доколкото разбираме тяхната логика, се отнасят най-вече до две възможни негативни развития:

(а) криза във финансовия сектор естествено с всички последици за икономиката и

(б) макроикономически проблем заради намалена спестовна активност и следователно ограничени възможности за инвестиции в България (потреблението е стимулирано от експанзията на кредити за домакинствата).

Ще разгледаме накратко и двете възможности. В сценарий (а) се очаква системен проблем за банките. Винаги съществува някакъв риск, свързан с всеки проект, който една банка е финансирала. Понякога (поради недобър мениджмънт или асиметрична информация) може да се появи проблем в редица от проектите на една банка, което да я изправи пред сериозни затруднения. За да се появи общ проблем за финансовата система обаче, трябва да има такава взаимозависимост между банките, която да предполага, че от евентуалния фалит на една банка ще тръгне верижна реакция от сериозни проблеми за останалите.

Това в случая на България е извън очакванията ни. Големите банки (в т.нар. първа група, чиято структура на активите е показана на графиката) не са толкова обвързани една с друга, колкото с международните финансови групи, от които са част.* По-малките банки, в които депозитите на други банки са по-значими, са достатъчно малки, за да не могат да предизвикат поотделно някакви системни проблеми. (Възможно е да има значителна верижна задлъжнялост на клиент към различни банки, вкл. и системно рефинансиране на кредитите към една банка със заем от друга - това е проблем особено за банките, които се фокусират върху потребителското кредитиране. По тази линия може да се появи ограничен риск за системата.)

Значението на по-малките банки

	Дял в активите на банковата система (%)	Задължения към финансови институции като % от активите им
Банки във втора група	21.7	15.5
Банки в трета група	5.7	48.7

Бележка: данните са към 31 май 2004

Източник: БНБ

Спестяванията в България всъщност нараснаха в началото на 2004 г.

Предполагаме, че сценарий (б) на песимистичните очаквания е по-малко популярен. Но сякаш той е в основата на теорията на МВФ за прегряването на българската икономика (поне доколкото официалното обяснение се базира на дефицита по текущата сметка).

Нарастването на дефицита по текущите международни плащания може да има две обяснения: или българите спестяват и инвестират по-малко, или се увеличава притокът на чужди капитали. Миналата година наблюдавахме комбиниран ефект на двете причини. Но първите данни за тази година показват, че спестяванията в България се възстановяват до 14% от БВП (за дванайсетте месеца до март 2004 г.)

Спестявания, инвестиции и нетен износ.

% от БВП	2001	2002	2003	2004 Март*
спестявания	14.2	15.1	13.4	14.0
потребление	87.2	86.8	88.1	87.8
инвестиции	20.7	19.8	21.7	22.8
нетен износ	-7.5	-6.6	-9.8	-10.6

Бележка: * данните са за дванайсетте месеца до март 2004 г.

Източник: Industry Watch на база на данните на НСИ и БНБ

Освен по-високи нива на спестявания в началото на годината регистрирахме и по-голямо нетно преместване на капитали от чужбина в България. Това винаги означава дефицит по текущите плащания (защото капиталите финансират някакъв внос). Независимо дали по-големият внос е на инвестиционни или на потребителски стоки, важното за този анализ е, че това доведе до увеличаване на инвестициите почти до 23% от БВП. Следователно увеличените текущи дефицити са най-вече резултат от акумулирането на капитал в икономиката и в много по-малка степен от намалена спестовност.

Твърде ниски ли са лихвите по кредитите?

МВФ препоръча по-твърда парична политика, за да бъде предпазена икономиката от прегряване. В случая на България възможностите за парична политика са ограничени. Почти единствената възможност за въздействие върху кредитната активност остава прякото регулиране на дейността на търговските банки от страна на БНБ. (Освен това има известна възможност за изтегляне на ликвидност чрез изтегляне на правителствени депозити от банките.) Това означава, че чрез ограничения на банковата дейност като минималните задължителни резерви централната банка ще се опита да преследва политика срещу прегряването. Тъй като все още няма ясно обявена цел на подобни действия, се налага да предположим какво точно се има предвид.

В ситуация на неограничена дискреционна парична политика целите се отнасят до конкретни нива на лихвените проценти. Предполагаме, че именно това е възможният начин да бъде формулирана ясно паричната политика в българските условия. Въпреки че досега това не е заявено нито като препоръка от МВФ, нито като цел на политиката на БНБ, не виждаме други възможности за ясно формулиране на една активна парична политика. Следователно, ако това изобщо не стане, ще тълкуваме средата като по-непредвидима, отколкото ако бъде предприета активна политика с цел постигане на конкретни лихвени равнища.

Ако това все пак стане, би следвало да тълкуваме препоръката на МВФ по следния начин: "Лихвите по кредитите в България са твърде ниски и трябва да се направи нещо в рамките на законовите възможности, за да бъдат покачени лихвените проценти."

Наистина от началото на 2002 лихвите по кредитите в България стабилно и постепенно намаляват. За две години те спаднаха от около 16% до 13% (за кредитите в български левове). Намалението е резултат от няколко причини, най-важните от които са:

- увеличената конкуренция между търговските банки

- намаляването на лихвените равнища в Еврозоната и САЩ.

Първата от тези причини се отнася до подобрено финансово посредничество и следователно има положителен ефект за икономиката. Втората причина е резултат действията на централните банки в Европа и САЩ и нейните негативни ефекти няма да могат да бъдат предотвратени с противоположна парична политика в България. Дори такава политика да успее да стимулира спестяванията в България - ако БНБ изобщо успее да повлияе върху лихвите, индустрията няма да може да избегне структурните проблеми, създадени от меката парична политика в световен мащаб. Както предупреждаваме вече от половин година, наближава криза за тежките индустрии ( които произвеждат дълготрайни стоки и суровините за тях), както и за най-тясно свързаните с тях промишлени услуги.